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【海外资金持续流入债市】QFII、RQFII新规三大松绑,中国不惧海外加息

明晰笔谈2019-06-09 13:48:57

债市启明系列20180615

中信证券明明研究团队

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正文

为贯彻落实中央关于深化金融改革开放的精神,6月12日,国家外汇管理局发布《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定》,人民银行会同国家外汇管理局发布《中国人民银行国家外汇管理局关于人民币合格境外机构投资者境内证券投资管理有关问题的通知》,完善合格境外机构投资者(QFII/RQFII)境内证券投资相关管理,进一步便利跨境证券投资。本次新规的主要变动是什么?其背后蕴含着怎样的意味?对此,我们进行分析如下:

新规三大松绑,投资额度宏观审慎管理

取消资金汇出限制

变动之一是取消QFII每月资金汇出不超过上年末境内总资产20%的限制,合格投资者可委托托管人办理相关投资本金和收益汇出。其中,开放式基金可根据申购或赎回的轧差净额,由托管人为其按日办理相关资金的汇入或汇出。通过对2009、2012、2016、2018年四版合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定的梳理,我们发现对资金汇出的规定逐渐放宽,资金汇出的时间由按月办理(2009)逐步改革为按周办理(2012)、按日办理(2016);2016年取消了对汇入投资本金的最低限制;2018年在此基础上取消了QFII每月资金汇出不超过上年末境内总资产20%的限制,同时取消了“分期、分批汇出”的说法。

资金汇出管制措施的是对外资的进出必要的限制和引导,使之与本国的经济发展和证券市场发展相适应;主要目的是防止资金过度外流,维护跨境资金市场稳定有序。资金汇出限制一直是影响QFII投资运作的主要因素,此次取消限制一方面便利境外投资者根据自身投资状况自主决定资金汇出,进一步激发其投资热情;另一方面也在一定程度上体现了我国金融实力和信心,尽管海外环境美元加息,但我国不惧资金外流。

取消本金锁定期要求

变动之二是取消QFII、RQFII本金锁定期要求,将现存的QFII投资3个月锁定期、RQFII非开放式基金投资3个月锁定期全部取消,境外机构投资者可以根据需要办理资金汇出。所谓本金锁定期,是指禁止合格投资者将投资本金汇出境外的期限。

近年来其规定有所放宽,QFII方面,2016年将所有合格投资者的本金锁定期统一为3个月,并且将计期方式改为累计汇入投资本金达到等值2000万美元之日起计算;RQFII方面,由2013年的“一年”转变为2016年的“三个月”,本次也一并全部取消锁定期要求。此次新规直接全部放开,进一步便利了资金的流动,有利于提高境外投资机构的积极性。

允许QFII、RQFII外汇套保

变动之三是明确合格机构投资者外汇风险管理政策,允许QFII、RQFII对其境内投资进行外汇套保,对冲其汇率风险。此举进一步扩大了境外投资机构的业务范围,明确了相关管理政策。此前外汇风险管理政策并未明确写入《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定》及《中国人民银行、国家外汇管理局关于人民币合格境外机构投资者境内证券投资管理有关问题的通知》。本次新规明确规定了业务的范围、原则、规模要求及相关程序。

允许外汇套保也是外汇市场开放的重要举措,有助于境外投资者规避汇率变动带来的风险,维持资金本身的安全,避免额外的投资损失。但值得注意的是,新规并非无限制放开,规定合格投资者及人民币合格投资者开展外汇衍生品业务应当遵守实需交易原则,合格投资者及人民币合格投资者的外汇衍生品交易,限于对冲其境内证券投资所产生的外汇风险敞口,外汇衍生品敞口与作为交易基础的境内证券投资项下外汇风险敞口应具有合理的相关度。

投资额度宏观审慎管理

新规关于投资额度实施宏观审慎管理表述变化,计算公式不变。此前各版本关于国家外汇管理局的职责明确表述一致,均为“国家外汇管理局可以根据我国经济金融形势、外汇市场供求关系和国际收支状况,对合格投资者资金汇出时间、金额及汇出资金的期限予以调整”,但是本次表述改为“国家外汇管理局可以根据国家经济金融形势、外汇市场供求关系和国际收支状况,对合格投资者资金汇出实施宏观审慎管理”,取消了“汇出时间、金额及资金期限调整”的说法,但是依旧对投资额度实施宏观审慎管理。《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定(2018)》及《中国人民银行、国家外汇管理局关于人民币合格境外机构投资者境内证券投资管理有关问题的通知》详细规定了QFII与RQFII额度计算公式维持不变。

海外市场震荡不平,境外机构聚焦中国

新兴市场国家危机酝酿资金流出,海外市场震荡不平

部分国家危机酝酿,资金不断流出。2018年4月以来,美国经济复苏强劲,通胀率及失业率均处于低位;美元持续走强,美债收益率不断上行。俄罗斯、阿根廷、土耳其、巴西、菲律宾等国家汇率利率波动剧烈,叠加能源价格上涨,部分国家遭遇严重的资金外流,阿根廷甚至出现“股汇债”三杀局面。我们在《债市启明系列20180613——新兴市场货币贬值接踵而至,各国央行如何应对?》中指出,新兴国家贸易赤字、外债庞大、经济结构失衡才是引起危机蔓延的内因。南美各国债务高企叠加贸易赤字,强势加息、货币互换等难见成效;东南亚国家基本面尚可,央行加息调控短期力挽狂澜。

美联储加息新兴市场国家挑战升级。国际金融协会(IIF)数据显示,外国投资者5月份从新兴市场撤资123亿美元,为2016年11月份以来最大单月资金外流规模。从地区来看,资金流出规模最大的是亚洲,高达80亿美元,非洲和中东总计流出47亿美元。新兴市场自4月底时即被抛售,创IIF有记录以来第二长抛售期。6月14日美联储宣布加息后,美元指数迅速直线拉升,MSCI新兴市场指数大跌,成交量非常大,显示资金对新兴市场信心不足。

中国经济总体平稳,国际资金聚焦中国市场

相比之下,中国经济总体平稳,人民币资产具有较大吸引力。中国国民经济继续保持总体平稳、稳中向好的发展态势。经济基本面方面,尽管5月份经济数据略有回落,基本面面临一定的下行压力,但制造业投资增速有所回升,实体经济投资出现企稳迹象。贸易方面,我国5月进出口均高于预期,贸易顺差有所收窄,对“一带一路”沿线国家出口增速亮眼。外汇方面,跨境资金平稳运行,外汇市场继续呈现供求平衡格局。汇率方面,尽管中美利差有所收窄,2018年人民币除了兑日元贬值之外,兑其他主要货币均为升值且升值幅度较大,人民币汇率贬值预期走弱,与其他资产相比,人民币资产具有较大的吸引力。

此外,我国进一步推进金融扩大开放,QFII、RQFII的投资额度逐步扩大,限制不断放开。根据国家外汇管理局数据,目前QFII总额度为1500亿美元,RQFII试点区域拓展至19个国家和地区,总试点规模19400亿元人民币。截至5月30日,我国共批准287家机构共计994.59亿美元QFII投资额度,196家机构共计6158.52亿元RQFII投资额度,吸引国际资金在中国市场投资。

国际资金聚焦中国市场,一个重要表现就是境外机构不断增持中国债券。随着中国债市投资渠道的硬性障碍越来越少,中国债市的国际化程度越来越高,不断吸引境外投资者,境外机构持有我国债券总量不断增加。截至5月底,境外机构持有我国债券数量达到14098.59亿元,连续16个月攀升,同比增长82.44%,环比增长4.51%。可以看到,2017年3月以来,境外机构持续增持我国债券,2018年5月境外机构增持我国债券608.03亿元,同比增长833.94%。

 债市策略

QFII及RQFII新规三大松绑展现我国金融实力及信心,不惧资金外流。6月12日公布新规取消资金汇出限制、取消本金锁定期要求、允许QFII、RQFII外汇套保,投资额度宏观审慎管理不变,成为金融进一步扩大开放的重要举措。海外市场波诡云谲,新兴市场国家危机酝酿资金不断流出,国际资金聚焦中国市场。中国经济总体平稳,人民币汇率贬值预期走弱,叠加中国QFII及RQFII投资额度加大限制放宽,人民币资产对国际资金的吸引力增强。6月14日美国加息,央行如我们预测选择不跟,一定程度上也是出于中国利率独立性增强,不必要跟随美国加息的考虑。优秀的中国市场将对境外资金产生持续吸引力,综上,我们维持10年期国债收益率中枢将降至3.4%~3.6%区间内的判断不变。



信用债点评

市场利率

      6月14日,债券收益率短端上行、中端下行。其中AAA中票1Y上行1BP,3Y下行1BP,5Y走平;AA中票1Y上行1BP、3Y下行1BP、5Y上行3BP;AA-中票1Y上行6BP、3Y下行1BP、5Y上行3BP。

评级关注

(1)【中融双创:“16长城01”违约】

6月14日,中融双创公告称,“16长城01”应于6月13日付息及兑付回售部分本金,截至目前公司已向托管机构划付回售部分本金291.50万元,尚未能按照约定将“16长城01”本期利息4230万元划至托管机构。公司争取尽早完成本期债券的兑息工作。“16长城01”、“16长城02”已于6月13日起停牌。(新闻来源:中融双创(北京)科技集团有限公司公告)

相关债券:16长城01、16长城02

(2)【山东高速集团:延迟发行30亿元“18鲁高速SCP004”】

6月14日,山东高速集团有限公司公告称,鉴于公司资金计划有变,为更大限度的利用资金,公司决定变更发行额度,延迟发行2018年度第四期超短期融资券,规模30亿元。(新闻来源:山东高速集团有限公司公告)

相关债券:18鲁高速SCP004

(3)【天津保税区投资控股集团:取消发行5亿元“18津保投MTN005”】

6月14日,天津保税区投资控股集团有限公司公告称,鉴于近期市场波动较大,公司决定取消发行2018年度第五期中期票据,规模5亿元。(新闻来源:天津保税区投资控股集团有限公司公告)

相关债券:18津保投MTN005

(4)【国家电投集团新疆能源化工:取消发行5亿元“18新疆能化SCP001”】

6月14日,国家电投集团新疆能源化工有限责任公司公告称,鉴于近期市场波动较大,公司拟取消发行2018年度第一期超短期融资券,规模5亿元。(新闻来源:国家电投集团新疆能源化工有限责任公司公告)

相关债券:18新疆能化SCP001

(5)【克拉玛依城投:“14克投债”提前兑付日期定于6月28日】

6月14日,克拉玛依市城市建设投资发展有限责任公司公告称,“14克投债”提前兑付日期定于6月28日(新闻来源:克拉玛依市城市建设投资发展有限责任公司公告)

相关债券:14克投债

(6)【包头国有资产运营:7月6日将召开“12包国资债”持有人会议】

6月14日,包头市国有资产运营有限公司公告称,7月6日将召开“12包国资债”2018年第一次债券持有人会议,审议表决提前偿还的议案。(新闻来源:包头市国有资产运营有限公司公告)

相关债券:12包国资债

(7)【盘锦水务:变更“16盘锦水务债”募资用途】

6月14日,盘锦水务公告称,拟变更“16盘锦水务债”募资用途。将原计划用于盘锦辽东湾新区综合管廊工程4.4亿元募资用途变更为补充营运资金。(新闻来源:盘锦水务集团有限公司公告)

相关债券:16盘锦水务债

(8)【蒙草生态:“17蒙草G1”停牌】

6月14日,蒙草生态公告,因存在重大事项,可能对公司债券交易价格产生重大影响,经申请“17蒙草G1”自6月14日停牌。(新闻来源:内蒙古蒙草生态环境(集团)股份有限公司公告)

相关债券:17蒙草G1

(9)【重庆龙湖:“15龙湖02”实施回售,存续期后2年票面利率上调至5.5%】

6月14日,重庆龙湖公告称,“15龙湖02”实施回售,回售登记期6月14日至6月19日,回售部分资债券兑付日7月27日,存续期后2年票面利率上调157bp至5.50%。(新闻来源:重庆龙湖企业拓展有限公司公告)

相关债券:15龙湖02

(10)【盛运环保:公司及子公司逾期债务累计6.67亿元】

6月14日,盛运环保公告称,截至公告日,上市公司及合并范围内的子公司作为债务人的逾期债务累计金额约6.67亿元,占公司2017年度经审计的公司净资产的17.14%。(新闻来源:安徽盛运环保(集团)股份有限公司公告)

相关债券:18盛运环保SCP001




可转债点评

6月14日转债市场,平价指数收于86.16点,下跌0.21%,转债指数收于103.76点,下跌0.31%。70支上市可交易转债,除铁汉转债、电气转债停牌,国祯转债横盘外,14支上涨,53支下跌。其中众信转债(2.83%)、星源转债(1.20%)、东财转债(0.60%)领涨,宝信转债(-3.27%)、康泰转债(-3.01%)、双环转债(-2.06%)领跌。70支可转债正股,除铁汉生态、上海电气停牌,中化岩土、江阴银行、天康生物、特一药业、光大银行、广汽集团、鼎信通讯横盘外,20支上涨,41支下跌。其中,众信旅游(5.02%)、大族激光(2.25%)、永东股份(2.14%)领涨,康泰生物(-4.03%)、众兴菌业(-4.03%)、兄弟科技(-3.54%)领跌。

周四沪深两市同向变动,尾盘上证综指下跌0.18%,深证成指下跌0.76%。上周转债指数收得微跌,其背后原因主要是权重标的金融转债表现不佳,近期我们持续提示的高溢价风险在此类标的上显露无疑。上周周报中我们曾提示相比正股对转债更多一份乐观态度,核心逻辑在于各项指标均显示出较为明显的底部特征,特别是股性估值压缩幅度较大,实际上上周部分标的表现强于正股正是来自于溢价率的修复。从当前来看,我们依旧认为现在市场处于底部区域,一是债性估值持续在略低于400BP位置震荡;二是平均绝对价格仍处于较低水平;三是股性估值一度跌至6%后再次回归8%-10%这一合理区间。但需要指出的是市场整体并不处于明显低估的位置,短期走势更加取决与正股市场的方向,料转债标的的波动会持续处于一个相对较高的位置。具体策略可以重点关注两个方面:一是平均绝对价格仍处于低位,可以适当选择低价标的,即使其溢价率较高但仍能充分享受alpha收益;二是波动率显著放大的背景下被动策略的重要性再一次提升,波动交易未必不是一个好的选择,例如周末两支标的再次公告提前下修转股价预案,单纯的博弈下修条款实际操作可行性较低,但是布局低价标的的被动策略可以较好的抓住此类机会,同时可以极大程度的降低下修落地不及预期的可能性。具体标的方面建议关注东财转债、三一转债、国祯转债、大族转债、双环转债、崇达转债、星源转债、杭电转债、天马转债、宝信转债。

 

风险提示:个券相关公司业绩不及预期。


利率债

2018年6月14日,银行间质押回购加权利率涨跌互现,隔夜、7天、1个月和3个月期分别变动了-0.49BP、3.42BP、0.69BP、-2.82BP至2.57%、2.85%、4.96%、4.64%。当日国债收益全面下行,1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动-1.97BP、-2.33BP、-3.00BP、-4.00BP至3.22%、3.40%、3.48%、3.62%。上证综指跌0.18%至3044.16,深证成指跌0.76%至10084.18,创业板指跌0.75%至1673.32。

2018年6月14日,央行公开市场操作净投放1500亿元,当日开展700亿7天逆回购、500亿14天逆回购、300亿28天逆回购操作,当日有200亿7天逆回购到期,600亿14天逆回购到期。

【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪,观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面,我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量;减量方面,我们根据2018年3月对比2016年12月M0累计增加4388.8亿元,外汇占款累计下降4473.2亿元、财政存款累计增加5562.4亿元,粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性,并考虑公开市场操作到期情况,计算每日流动性减少总量。同时,我们对公开市场操作到期情况进行监控。

(说明:2018年1月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共254.5亿元,其中7天31.80亿元,利率为3.5%;1个月222.70亿元,利率为3.85%。2018年2月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共273.8亿元,其中隔夜1.5亿元,利率为3.35%;7天105亿元,利率为3.5%;1个月167.3亿元,利率为3.85%。截至2月末,常备借贷便利余额为213.4亿元。2018年3月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共540.6亿元,其中未开展隔夜常备借贷便利操作,利率为3.40%;7天217.2亿元,利率为3.55%;1个月323.4亿元,利率为3.90%。截至3月末,常备借贷便利余额为482.1亿元。2018年4月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共467亿元,其中隔夜10亿元,利率为3.4%;7天355亿元,利率为3.55%;1个月102亿元,利率为3.9%。截至4月末,常备借贷便利余额为390.60亿元。2018年5月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共347.6亿元,其中隔夜120亿元,利率为3.4%;7天121.6亿元,利率为3.55%;1个月106亿元,利率为3.9%。截至5月末,常备借贷便利余额为227.6亿元。)

可转债

A股市场动态

债券市场

衍生品市场

外汇市场

海外市场

中信证券明明研究团队

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