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【国金医药•公司深度】信邦制药: 民营医院集团龙头,布局医药医疗全产业链

medpharm2020-07-21 12:49:49

投资逻辑

信邦制药是国内民营医疗集团中的龙头公司:自2014年并购重组以来,公司依托贵医附院的平台,以贵州省肿瘤医院、白云医院为中心,形成以大医院带动小医院协同发展的良好格局,是国内为数不多的已形成民营医院集团的上市公司之一。


医药商业与医疗服务协同发展:在将医疗服务做大的同时,公司医药商业在上游谈判中拥有更多的话语权,有利于商业子公司争取到更多的终端总代理权。


公司积极探索医联体、贵医云等“互联网+”医疗模式:公司依托丰富的线上医生资源、线下流通网络,结合远程服务,将“贵医云”平台打造成集医生、患者、数据、服务为一体的O2O平台,并为旗下医院提供临床医学、临床药学等科研大数据支持。

投资建议

我们看好公司未来在医疗服务领域的延伸拓展,预计公司2015~2017年的净利润分别为2亿、3.4亿、4.3亿,对应EPS 0.16,0.20,0.25(考虑收购中肽生化增发和募集配套资金股本摊薄, 从明年开始计算中肽生化业绩)。考虑到公司医疗板块布局的复制扩张属性,未来业绩有超预期的可能。


风险

医疗服务扩张速度不达预期的风险;医疗服务需求量不达预期的风险;互联网医疗服务模式发展的风险;招标降价的风险。


内容目录

并购重组打造医药+医疗全产业链发展

收购科开医药,夯实医药流通板块,进军医疗服务产业

民营医院投资面临行业性发展机遇

顺应“互联网+”,布局医疗互联网领域

依托旗下医院销售渠道,做大医药流通规模

收购中肽生化,进军生物医药领域

传统中药业务增长稳定


并购重组打造医药+医疗全产业链发展

公司发展历程

信邦制药成立于1995年,20104月上市,在并购科开医药之前主营业务是中成药生产和销售。

20143月并购科开医药,科开医药专注医院管理和商业流通,公司开始全面布局医药、医疗、流通三大板块。

20156月公司与贵医附院、联科卫信合作,探索互联网医疗领域。

20154月,拟全资收购中肽生化,进入多肽、诊断试剂领域。

201511月,与中肽生化重大资产重组经证监会重组委会议审核通过。


公司发展历程重组打造工业、商业、医疗服务全产业链


来源:国金证券研究所



管理层控股

信邦制药董事长张观福是信邦制药实际控制人,发行股份购买中肽生化并完成募集配套资金后,董事长持股25%,为公司第一大股东。张观福曾就职于贵州省中药研究所、贵州省医药管理局,于19951月创立信邦制药,任职董事长,并兼任贵州省肿瘤医院董事、贵州信邦药物研究开发有限公司董事,亦是原科开医药董事,持有原科开医药49%的股权。


公司总经理安怀略直接持股3%,并通过贵州贵安新区金域投资中心间接持股10.2%,是公司第二大股东,安怀略是原科开医药董事长。

资产重组带来业绩高增长

2014年,公司实现营业收入24.8亿元、归属于上市公司股东净利润1.5亿元,同比增长335%260%,主要由于公司于20143月完成对科开医药收购,科开医药(合并) 4~12月实现营业收入17.7亿元、归属于上市公司股东净利润0.97亿元,并表带来公司业绩大幅增长。

2014年公司板块业绩表现(百万)


来源:公司公告,国金证券研究所


在信邦制药2014年的收入占比中,份额最大的是医药批发板块(54%),传统医药制造业和新增医疗服务占收入的比重分别为25%18%


近年来,信邦制药制造业的毛利率维持在60%左右,新增医药批发、医疗服务、医药零售业务的毛利率分别为10%24%19%,占比最小的种植业毛利率为34%


毛利润占比中,份额最大的是毛利率最高的制造业, 其次是医药批发、医疗服务、医药零售。

2014年公司各版块业务收入占比


来源:公司公告,国金证券研究所


2014年公司各版块业务毛利润


来源:公司公告,国金证券研究所


2014年,公司完成重组后,传统制造业、种植业保持稳定增长,2014年同比增长近10%,医药批发收入由2013年的600万增长到2014年的13亿,新增医药零售业务收入6,900万,医疗服务收入4.4亿。

2014年重组后各板块业务增长情况


来源:公司公告,国金证券研究所


公司营业收入从2006年的1.7亿增长到2014年的24.8亿,归属母公司净利润从1,745万元增长到1.4亿。利润率从2012年呈现下滑趋势,主要因为:1) 传统制造业受到招标降价的影响,毛利率有所降低;2)医药流通、医疗服务毛利率(10%24%)相较制药行业毛利率(60%)低,而业务占比逐年上升。

公司历年业绩增长情况


来源:公司公告,国金证券研究所


公司历年毛利率、净利率增长情况


来源:公司公告,国金证券研究所



收购科开医药,夯实医药流通板块,进军医疗服务产业

20133月,证监会核准信邦制药收购科开医药股份,公司借助此次收购进一步巩固其在贵州的医药流通行业地位,并借此进入医疗服务领域。


科开医药主营业务为医药流通和医疗服务,主要从事医药、医疗器械批发、零售和医疗服务业务,是贵州省内实力较强的地区性医药流通和医疗服务企业。


科开医药旗下医院与享誉贵州省的贵阳医学院附属医院、贵阳医学院第二附属医院保持多层面的合作。


公司合作医院介绍

贵阳医学院附属医院

贵阳医学院附属医院(贵医附院)是公司控股孙公司贵州省肿瘤医院的股东,持有其22%的股权。


贵医附院建于1941年,经过70余年的发展,已成为贵州省规模最大的集医疗、教学、科研、急救、康复、预防、保健为一体的三甲大型综合性医院。


医院拥有编制床位2,035,实际开放床位2,300张。医院拥有省管专家、享受政府特殊津贴、卫生部突出贡献中青年专家、全国杰出专业技术人才、国家百千万人才、贵州省跨世纪人才等高端人才54 , 是全省具有最优质医生资源的医院。


医院占地面积12.8,建筑面积13.4,医院编制床位2035张,实际开放床位2,0002,300张。有52个临床学科、67个病区、11个医技科室,在职职工3,200余人。


贵医附院目前是CFDA在贵州省唯一的西药临床试验机构及16个学科的药物临床试验基地,并承担了国家十二五“863”“973”计划重大科技课题、国家自然科学基金项目及省、部级科研项目等200余项;发表SCI及中华系列文章500余篇;主编、参编专著48部;49人任中华医学会委员和省医学会主委。


贵阳医学院附属医院先后开办了贵医安顺医院、贵州省肿瘤医院、贵医白云分院、贵医乌当医院,直接持有肿瘤医院22%的股份,并间接持股白云医院、乌当医院。


2014年公司对贵医附属医院的销售额达到5.5亿,占总收入的22%


贵阳医学院第二附属医院

贵阳医学院第二附属医院建立于1966年,1970年开诊,原名电子工业部四一八医院,属部事业单位。20058月挂牌为贵阳医学院第二附属医院,由贵阳医学院直管。是一所集医疗、教学、科研、急救、预防、康复和保健于一体的三甲综合医院。


医院位于黔东南苗族侗族自治州凯里市,建筑总面积187,575,医院职工1,866人,目前编制床位1,000张,开放床位2,000张。下辖凯里经济开发区人民医院、贵阳新天振华医院,1所卫生职业技术学校(在校生1,200余人),1所法医学司法鉴定所,1所肿瘤生物及细胞治疗中心。


除了为科开医药旗下医院提供专业和技术上的支持,贵阳医学院第二附属医院还为黔东南众康医院、贵医附院精神病医院有偿提供房屋及相应的土地使用权,两家医院通过租赁经营场所,很大程度上缩短了建设周期。


合作方式

贵阳医学院附属医院直接持有科开医药控股子公司贵州省肿瘤医院22%的股份,并间接持有科开医药控股公司白云医院、科开医药附属公司乌当医院的股份;

贵阳医学院第二附属医院为科开医药全资子公司黔东南众康医院、贵医附院精神病医院有偿提供房屋及相应的土地使用权;

对科开医药旗下医院予以技术、专业支持;

科开医药对贵阳医学院附属医院、贵阳医学院第二附属医院销售药品、耗材, 提供劳务。


公司自有医院介绍

科开医药通过自建或并购的方式,目前旗下拥有贵州省肿瘤医院、白云医院、乌当医院、仁怀朝阳医院、安顺医院;建设中的黔东南众康医院、六枝博大医院;筹备中的务川辉医院、贵医附院精神病医院;并持有道真县中医院经营权至2058年。其中营利性、非营利性医院各占一半。


科开医药旗下医院及股权结构一览


来源:公司公告,国金证券研究所


科开医药旗下医院运营情况


来源:公司公告,调研资料,国金证券研究所


贵州省肿瘤医院

贵州省肿瘤医院(贵阳医学院附属肿瘤医院)是科开医药控股子公司,前身是中铁五局中心医院(公立医院)2005年由贵医附院、科开医药进行改制(股份制非营利)并组建肿瘤专科医院,20136月转为营利性三甲医院。

贵州省肿瘤医院是贵州省目前唯一的三级甲等肿瘤专科医院,医院占地面积35,013,医用建筑面积42,000。现有职工1,102人,其中医师299人、护士460人。医院设有32个临床科室,开设尖端肿瘤治疗室5个、重点学科3,开放床位755张,实际使用床位约900多张。床位难以满足日益增长的住院病人需求,医院正在进行扩建。

(二期)201311月,收购中国水利水电第九工程局有限公司中心医院, 拥有300张床位,已投入运营,是一家综合性医院。

(三期)正在建设的三期外科大楼主体楼高18(地下三层),建筑面积28,200,医院建筑面积将达68,330。预计将新增床位~600张。

贵州省肿瘤医院2014年实现5.2亿收入,3,214万净利润, ’12~’14年收入、净利润的年复合增长速度分别达到16%107%


未来有望从三个方面提升盈利能力:

2014年单床收入约50万元,参考三甲肿瘤医院平均单床收入>80万元,贵州省肿瘤医院的单床收入存在提升空间;


今年、明年床位数大幅增加,2014年实际使用床位约900张;2015年在使用床位约1200张;预计2016年三院投入使用,有望增加500~600张床位。2016年床位数较2014年有望实现翻倍。


肿瘤医院2014年净利率6.2%,同类肿瘤医院(南洋肿瘤医院)20%。公司在肿瘤医院储备大量医护人才,以备未来发展。我们认为未来业绩提升空间较大。


贵医附属白云医院

贵医白云医院是科开医药收购原贵州铝厂职工医院创办而成的非营利性三甲医院。科开医药通过肿瘤医院持有其78%的股份。医院占地38,129平米,拥有18个临床科室,约700张床位。


公司投资3亿元新建二期住院综合楼,预计将新增600张床位,预计将于2016年下半年投入使用。建成二期工程后,公司还将启动三期建设工程,打造拥有2500张床位的三级甲等综合医院。


白云医院2014年取得收入3.5亿,净利润260万,由于白云医院属于非营利性医院,不合并报表,科开医药主要通过供应链服务获得盈利。2014 年,科开医药为白云医院提供药品、器械、耗材配送,实现收入1.2 亿元。

白云医院外景


来源:调研资料,国金证券研究所


白云医院二期大楼即将竣工


来源:调研资料,国金证券研究所



信邦制药旗下其他医院概览

信邦制药注重医护人员队伍储备,以贵州省肿瘤医院、白云医院为人才培养与输出基地,形成以大医院带动小医院协同发展的局面。

信邦制药旗下其他医院(略)


信邦制药通过与贵医附院、贵医二附院合作取得专业、技术、土地支持和供应链收入,以贵州省肿瘤医院、贵医附属白云医院为人才储备与输出基地,形成以大医院带动小医院协同发展的格局,是国内为数不多的已形成民营医院集团的上市公司之一。

民营医院投资面临行业性发展机遇


截止到2014年,中国共有约12,000家民营医院,同比增长11%, 占到全国医院总数量的47% (2008年占比27%)。虽然民营医院的数量占比将近一半,其床位数占比仅有16% (70万张床位), 诊疗人次和住院人次仅为全国服务量的10%左右,反映出当前我国民营医院数量多、规模小、服务能力偏弱的特点。


随着相关政策的出台,我国民营医院从2012年开始迎来发展的高峰,上市公司通过各种方式进入民营医院。其中的代表公司有信邦制药、复星医药、凤凰医疗等。

我国上市公司投资医院领域的主要模式

收购/新建民营医院:以复星医药、信邦制药为代表

改制公立医院:以金陵药业、信邦制药为代表

与公立医院合作共建医院:以复星医院为代表

托管公立医院:以凤凰医疗为代表

医院工程建设:以尚荣医疗、和佳股份为代表

医院后勤服务:以宜华健康、瑞康医药为代表

医院细分领域:以迪安诊断、江苏三友为代表

网络医院:随着互联网+”的兴起,2014年以来陆续出现了网络医院、互联网医疗模式,以宜华健康、康美药业为代表


上市公司参与医院领域的几种模式


来源:国金证券研究所


医院属于重资产产业,建设和运营成本高、培育周期长,无论哪种参与形式,都存在一定的投资风险。医院价值的增长取决于管理体制(医院管理团队能力)、人才(医生)、成本控制、集团化的运营模式。

上市公司投资办医一览




来源:公司公告,国金证券研究所



收购/新建民营医院

收购或新建民营医院是上市公司当前参与医院投资的最主要方式:


新建医院:新建医院没有历史遗留问题,投资者拥有决定控制权;但新建民营医院面临较长的审批和建设流程、重资产投入、盈利周期长、运营风险高。

收购民营医院:收购的民营医院培育期短、医疗机构人员配备到位;但被收购的民营医院多存在运营方面的问题,且近两年资本市场上对医院收购的热度不减,标的估值较高。

投资战略上有的选择主要针对某一省份进行区域性深耕,以信邦制药为代表,有的选择全国性布局、主要看重医院的资质,以复星医药为代表。

上市公司采用自建/并购方式进行区域性深耕或全国性布局


来源:国金证券研究所


信邦制药立足贵阳,深耕贵州:

信邦制药立足贵阳,深耕贵州
来源:公司公告,国金证券研究所


深耕本省将带来医疗资源上的协同效应、供应链上的规模效应:

医院具有很强的属地化特点,立足贵州、深耕全省,不仅有利于充分利用旗下各医院的医疗资源,产生协同效应,还将为信邦制药带来供应链上的规模效应。


2012 年贵州省医疗卫生机构每千人拥有的床位数仅有3.05 张,而全国的平均水平是每千人拥有4.24 张床位。如果按照全省四千万人计算,贵州省比全国的平均水平相差近四万张床,贵州省医疗服务需求空间大。随着全民医保的推进,尤其是新农合政策的实施,医院用药可报销的范围、比例增大,医疗服务需求将不断释放。


从信邦制药旗下医院的地域布局来看,网络布点仍有待下沉;且贵州省的9个区中仍有5个区尚未进入。信邦制药在贵州省仍有很大扩张空间。


信邦制药旗下医院地域布局


(* 表示该地科开医药尚无医院布局)

来源:国金证券研究所


复星医药依靠并购扩张,放眼全国:

复星医药旗下医院包括:济民肿瘤医院(安徽合肥)、岳阳广济医院(湖南岳阳)、宿迁钟吾医院(江苏宿迁)、南洋肿瘤医院(广州)、佛山禅城医院(广东佛山)、和睦家医院(高端医疗服务)。截止2014年底,复星医药的核定床位达到2,800张。

复星医药医院布局


来源:公司公告,国金证券研究所



II: 公立医院改制、与公立医院合作建设新项目

与公立医院合作新建项目:复星医药

20148月,复星医药与台州市立医院共同出资6.8亿设立台州市赞扬医养投资管理有限公司,这是复星医药首次与公立医院合作。2015年以来,复星医药陆续与温州市中医院、齐齐哈尔第一医院、玉林市医疗集团三家公立医院达成协议,建设新的医疗机构。


台州、温州项目完成后,复星医药旗下医疗机构将增加2,500张床位。


公立医院的社会认可度高、医生资源、医疗服务资源丰富,与公立医院合作新建项目对双方来说有望获得共赢的局面。但民营医疗机构从中只获得了新建项目,即增量的部分运营权。


公立医院改制:信邦制药

参与公立医院改制使民营医疗机构获得较高的社会认可度和医疗服务资源,但改制的过程中存在很多问题,对民营医疗机构提出较多挑战:

公立医院都是非营利性医院,如果不改制,其利润只能用于做大医院、无法体现在上市公司财务报表上,而转为营利性医院将失去现有的政策补助和税收优惠,也将面临来自医院内部人员的阻力。

公有资本退出的医院多面临经营不善的问题,历史问题较多。

公立医院改为民营医院,对于医生权益的保障和人才挽留方面提出挑战。

谈判周期较长,谈判失败风险较高。

随着医改步入深水区,我们认为未来会有越来越多的公立医院面临被改制。拥有改制经验的医疗集团更容易实现公立医院改制、以及非营利性改为营利性的过渡,信邦制药曾成功地改制过贵州省肿瘤医院、白云医院、朝阳医院等公立医院/企业医院,我们看好公司在未来公立医院改制浪潮中的资源整合能力。

III: 公立医院托管

凤凰医疗(1515.HK)2000年开始参与公立医院改革,2015年上半年公司收入为6亿人民币,同比增长19%,归属上市公司净利润1亿人民币,同比上升23%。运营病床数共计3,659张,同比增长9%。主业分为三部分:

以控股投资拥有的北京市健宫医院 (80%股权);

PPP-ROT(重组-运营-移交)模式管理的北京燕化医院、北京市门头沟区医院、北京京煤集团总医院、北京市门头沟区中医医院以及北京市门头沟区妇幼保健院,在医院的产权性质不变、非营利性质不变、人员隶属关系不变的情况下,公司通过对医院的全权管理,从而享有对医院的经营收益权以及通过管理医院所带来的供应商折扣等收益;

集团成员医疗机构还包括7家一级医院和28家社区医疗机构,形成了从社区卫生、基本预防保健到重症诊疗等服务为一体的综合医疗服务体系。

凤凰医疗盈利模式


来源:公司公告,国金证券研究所


凤凰医疗的收入主要来自以上三个板块:

综合医院服务:北京健宫医院的医疗服务收益(38%)

供应链业务:药、械、耗材的供应链,即运用二次议价从供货商获得大额购买的优惠,再以当地政府设定的招标价格出售给医院,两者差价即为供应链业务收入(58%)

医院管理业务:公司对公立医院进行带资托管所获得的托管费用(4%)。


在凤凰医疗集团的运作方式中,PPP模式从政府的融资模式转换为企业的商业模式。凤凰医疗通过对医院进行固定投资承诺,改善医院的医疗设施和诊疗设备,以交换在若干年期限内管理和营运相关医院,并收取医院的管理费。


模式优势:被托管医院基本都是医保定点医院,又拥有医生资源,相对于新建医院而言,培育期短,经营风险小;


模式风险:但被托管医院多是经营不善且医疗技术相对薄弱的医院,因而对托管方的管理能力、技术输出能力提出较高的要求,而且托管合同具有期限性,存在合同不续约,托管方失去托管医院的风险。

顺应“互联网+”,布局医疗互联网领域

20155月,信邦制药与贵医附院签署协议共建贵医云平台,即运用互联网和云计算技术建立的以贵医附院及公司下属医院为核心的互联网医院平台,进入互联网+大健康时代。


20156月,公司与贵州联科卫信科技有限公司(科联卫信)合作,共同建设贵医云平台,第三方服务平台加入,公司有望与该平台下的基层医院合作,打通双向转诊的通路。

网络医院可行性模式探讨

网络医院的参与方:医院(医生)、第三方平台(系统搭建)、远程接入点(药店、社区医疗中心、移动端)、药品配送方、患者。我们认为,网络医院的核心是医生,医生资源的多少决定了网络医院的扩张速度。

网络医院的参与方(要素)


来源:国金证券研究所


在信邦制药介入互联网医疗领域之前,国内已有上市公司通过不同的切入口(宜华健康第三方平台、瑞康医药商业流通、实体医院康美药业)涉足网络医院。

网络医院的切入方


来源:国金证券研究所


通过对不同切入方的分析,我们认为最靠谱的模式是既拥有丰富的医生(医院)资源、又拥有强大的药品配送能力的药企,配合上第三方平台的支持,最有可能实现网络医院/互联网医疗的落地。


贵医云——打造依托线上医生资源、线下流通网络的互联网+”医疗服务

信邦制药拟通过贵医云平台逐步在全省范围内将县乡镇级和社区医院以及省内大型药店接入贵医云平台,从而形成以贵医附院为核心,覆盖公司旗下医院及贵州省全境的云端医疗联合体;


贵医云平台为核心的互联网医疗服务,将开放各种实体及远程服务,让贵医云平台成为医生、患者、数据、服务的集中平台,并为贵医附院临床医学、临床药学等科研提供大数据支持。

信邦制药贵医云功能


目前贵医云已整合包括贵医附院等覆盖贵州省的医疗资源,实现了最基本的网络视频在线问诊服务。另外,贵医云还整合了药店、诊所等地面服务机构,允诺在半小时之内将用户所需要的药品送达,线上挂号、慢病管理、私人医生将会是下一步推出的深层服务。


贵医云上线运行后,每天将有100名医生值班,有10多名医生实时视频连线。贵医云还开发了触摸式平板数码终端设备,这种设备将安装在各大药店、社区医疗机构、县乡村医疗机构及公共服务机构。


当前贵医云平台在白云医院上线,预计未来将在肿瘤医院、朝阳医院陆续推出。

“贵医云”APP


来源:国金证券研究所


我们认为信邦制药的贵医云有望探索出网络医院的盈利模式,理由是:

医生资源:合作的实体医院实力雄厚、医生资源丰富:不同于由第三方平台、医药配送企业、药店发起的互联网医疗模式,信邦制药自身拥有强大的医生资源(旗下运营医院+贵医附院>2000医生)、医院资源。

网络平台:联科卫信是一家专注于基层医疗服务机构信息化平台建设的企业,2010年起一直承担基于云计算的基层医疗机构信息化应用平台的开发、推广实施和运行维护工作,客户覆盖贵州省9个地市近1000家基层医疗机构。信邦制药拥有10家医院(3家三级医院,6家二级医院,1家一级医院),未来有望与联科卫信布局的1000家基层医疗机构合作,打通双向转诊通路。

医药流通企业:在医疗互联网中,医院获得患者流量、第三方平台公司获得收入分成、药店获得销售订单变现。信邦制药自身在贵州省拥有强大的医药流通、配送能力,拥有医药全产业链布局,有能力打造O2O闭环,至少从药品销售收入环节已拥有确切的变现能力。

政策鼓励:2015年,发改委、卫计委批准贵州开展远程医疗政策试点,内容主要包括: (1)解放军总医院对贵州省三级医院提供远程医疗服务;(2)贵州省三级医院对省内县级医院和中心乡卫生院及社区卫生服务中心提供远程医疗服务。贵州省计划在2020年前实现所有县级以上医院及30%中心乡卫生院接入远程医疗。贵州省肿瘤医院是唯一一家进入贵州省远程医疗试点的民营医院。在学校解放军总医院先进诊疗技术的同时,未来还将在政策的鼓励下,吸收县级医院的重症患者,向基层医疗机构转移轻症患者,实现双向转诊。


在国家鼓励社会办医的政策背景下,我们看好民营医院未来的发展。

20139月国务院发布《关于促进健康服务业发展的若干意见》至今,政府持续发布相关政策及配套措施鼓励社会办医。此次政策分别从审批流程、资源配置、融资渠道、税收政策、医保政策等方面强化了政府对社会办医的鼓励。

20156月,国务院办公厅印发《关于促进社会办医加快发展若干政策措施的通知》,继续鼓励社会办医发展。

政策鼓励民营医院发展(略)



依托旗下医院销售渠道,做大医药流通规模

公司在收购科开医药之前,主营业务以中药生产销售为主,医药商业只占到总收入的1%~2%

重组之前,公司的商业流通业务主要由贵州信邦药业经营。信邦药业2014年实现收入1.8亿,净利润268万。


重组打通医院销售渠道,带来业绩增长

2014年资产重组以后,医药批发收入由2013年的~600万元增至2014年的13.3亿元,占总收入的54%


科开医药成立于200210月,其前身药品销售部设立于1995 年,后经贵州省卫生厅和贵州省政府批准,药品销售部改制设立科开医药。


科开医药目前下属包括贵州省肿瘤医院在内的多家贵州省内医院,并和贵医附院成为合作伙伴,已经建立起具有明显竞争优势的下游优质医院网络。科开医药从事多年的医药流通业务,积累了丰富的渠道资源并建立了覆盖省内多家知名医院和医药流通公司的医药流通销售网络。


科开医药以下游医院为终端依托、以医药流通销售网络为渠道的业务发展模式已经成为其在医药流通行业发展的核心竞争力。2014年,科开医药对贵医附院实现药品批发销售5.4亿,占信邦制药去年总收入的22%,对白云医院、乌当医院分别实现供应链收入1.2亿、4,596万元。

2014年对合作/下属医院药品批发金额(万元)


来源:公司公告,国金证券研究所


科开医药2014年药品批发实现营业收入12.2 亿,净利润9,262 万,净利率由2013年的4.2%提高到7.6%


科开医药原有医疗器械流通子公司科开医疗器械和零售连锁药店科开大药房,并于去年收购了卓大医药和盛远医药,进一步加强其在医药流通领域的地位。

科开医药旗下医药流通企业


来源:公司公告,国金证券研究所


科开医疗器械成立于20119月,负责医疗器械及耗材的配送,是科开医药的全资子公司。2014年实现收入3.2亿,同比增长35%,净利润1,441万,同比增长21%


科开大药房成立于20097月,是科开医药下属全资子公司,主要经营药品零售业务。目前,科开大药房目前已经开设7 家药店,其中总店一家,分店6 家(以分公司的形式开设),均位于贵阳市境内。

科开大药房2014年实现收入8,828万,同比增长10%,净利润509万。



收购盛远医药、卓大医药,加强医药商业实力

科开医药于20149月收购贵州盛远医药有限公司。盛远医药有限公司成立于2009 3 月,现有职工150人,负责药品快批服务。


盛远医药10~12月并表,并表贡献1.04亿收入,净利润197万。我们预计盛远医药去年全年收入3.4亿左右,同比增长16%


公司去年还收购了卓大医药,卓大医药2014年实现收入1.66亿,同比增长3倍,净利润275万,同比增长2.3倍。


当前信邦制药的商业流通板块中,科开医药主要负责公司自有医院以及贵医系医院的销售,信邦药业负责黔南州医院的销售,卓大医药负责遵义地区医院的销售,盛远医药主要做快批业务,科开医疗器械负责器械和耗材的销售,科开大药房负责零售药店的终端销售。

商业公司财务状况(略)



收购中肽生化,进军生物医药领域

20155月,信邦制药向Ucpharm等发行股份购买中肽生化(估值20亿),锁定三年,并拟向包括金域投资(信邦制药股东)在内的机构募集配套资金不超过19.2亿用于中肽生化多肽产能扩建技术改造、诊断试剂及多肽制剂产业基地技术改造、仁怀新朝阳医院建设、健康云服务平台、贵州科开医药有限公司现代医药物流项目、补充流动资金等。


20151125日,公司公告此次发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金,经证监会上市公司并购重组委员会审核通过。


中肽生化:多肽与体外诊断检测试剂领域的CRO

中肽生化于20017月由美国UCPharmAPC共同出资设立,主要产品包括客户定制多肽、药物多肽、体外诊断试剂三个系列。


定制多肽:主要是根据客户给出的多肽序列,在满足客户对于纯度的要求基础上开展定制合成、修饰,多用于研发的临床前阶段。根据纯度、肽链复杂度、修饰难度等不同,不同客户、不同订单之间的价格差异很大。中肽生化主要为多肽类新药研发机构提供多肽定制服务,主要客户集中在国外,包括全球几百家制药公司、生物医药公司高等科研机构等。


药物多肽:多用于研发的临床试验阶段以及新药上市后的商业化生产阶段。由于新药研发的不确定性和周期性波动,对于单一制药企业来说,自行投建研发用多肽生产厂房和设施,并持续保持满负荷生产存在一定困难,为了降低固定资产投资风险,大量制药企业将此项业务外包给专门的多肽制造服务商。

客户定制多肽、药物多肽业务特点


来源:公司公告,国金证券研究所


体外诊断试剂:中肽生化的体外诊断试剂产品属于免疫类诊断试剂,主要用于毒品检测, 产品具有快速、使用和携带方便、准确率高等特点,广泛适用于戒毒所、医院、军队征兵、海关边检和公路交通安全中高危人群普查、特种行业和招工体检的筛检工作。此外,中肽生化还取得了妊娠、心肌、肿瘤、传染病检测等非毒品类检测产品的欧盟CE认证,早孕检测试剂通过了美国FDA510k认证,为下一步产品线的丰富与完善做好了充分的准备。中肽生化的体外诊断试剂产品根据客户对于检测毒品的种类、单支产品检测毒品的数量、检测精准度等要求进行生产,产品种类和型号繁多,不同种类和型号之间的价格差异很大。

多肽的特点:多肽的生物特性取决于组成多肽的氨基酸数量、氨基酸种类和其在肽链中的不同位置排列。

多肽的用途:由于多样化的生物特性,多肽应用领域广泛,如具备诊断功能的BNP多肽,能够运用于高端个人护肤品的美容类肽;可作为甜味剂制作营养品;可被应用于众多疾病的治疗,如肿瘤、糖尿病、心血管、神经退化性疾病、肾衰竭等疾病及一些罕见病。

多肽市场:多肽药物大小介于小分子与蛋白药物之间,具备“毒性小、副作用低、药效学显著”等优点,已成为国际新药研究的热点。在我国,国外品牌占据了多肽药物大部分市场份额,而国产多肽药物则以仿制国外已过专利保护期或未在我国申请专利的多肽药物为主。从全球看,多肽类药物多个重磅级产品预计将于20142021年专利到期,催生出庞大的非专利药市场。

体外诊断试剂市场:根据美国Allied Market Research机构发布的报告,2013 年全球体外诊断市场规模为533亿美元。根据前瞻产业研究院发布的报告,2013年我国体外诊断市场规模已经接近200亿元。在我们之前发布的报告《体外诊断行业报告之一:产品创新驱动行业成长》中,我们认为我国体外诊断行业经历了伴随医药行业的高增长后进入稳定增长期,预计未来年增速将保持15%左右。

财务概况:中肽生化20151~3月主营业务收入构成中,体外诊断试剂占比65%、多肽业务占比35% (客户定制多肽26%、药物多肽9%)

中肽生化收入主要来自出口,出口约占2015年第一季度收入的93%

中肽生化历史业绩(分版块)


来源:公司公告,国金证券研究所


中肽生化利润率水平较高:毛利率维持在70%左右,净利率>30%,并表后将提升公司的利润率水平(信邦制药20151季度毛利率18%)

中肽生化毛利率水平较高


来源:公司公告,国金证券研究所


中肽生化历史业绩


来源:公司公告,国金证券研究所


中肽生化2015年、2016年、2017年盈利承诺分别为8,182万、10,642万、13,825万元。我们预计中肽生化明年并表。


传统中药业务增长稳定

公司在收购科开医药之前,主营业务以中药生产销售为主,拥有益心舒胶囊、脉血康胶囊、银杏叶片、护肝宁片、六味安消胶囊、贞芪扶正胶囊六大核心品种,17个国家基药目录品种,拥有全国独家剂型品种益心舒胶囊。

主要中药品种


来源:国金证券研究所


2014, 公司医药制造业实现收入6.2亿元,同比增长11%,毛利率61%。益心舒销售收入超过2 亿元,脉血康胶囊近2 亿元。


2012~2014年,公司医药制造业收入增速分别为24%26%11%。今年以来受药品行业招标降价因素的影响,我们预计公司中药板块承压,增长速度将有所放缓。


投资建议

信邦制药是国内民营医疗集团中的龙头公司:自2014年并购重组以来,公司依托贵医附院的平台,以贵州省肿瘤医院、白云医院为中心,形成以大医院带动小医院协同发展的良好格局,是国内为数不多的已形成民营医院集团的上市公司之一。


医药商业与医疗服务协同发展:在将医疗服务做大的同时,公司医药商业在上游谈判中拥有更多的话语权,有利于商业子公司争取到更多的终端总代理权。


公司积极探索医联体、贵医云等“互联网+”医疗模式:公司依托丰富的线上医生资源、线下流通网络,结合远程服务,将“贵医云”平台打造成集医生、患者、数据、服务为一体的O2O平台,并为旗下医院提供临床医学、临床药学等科研大数据支持。


我们看好公司未来在医疗服务领域的延伸拓展,预计公司2015~2017年的净利润分别为2亿、3.4亿、4.3亿,对应EPS 0.16,0.2,0.25(考虑收购中肽生化增发和募集配套资金股本摊薄, 从明年开始计算中肽生化业绩)。考虑到公司未来可能有并购的因素存在,业绩有超预期的可能。


风险提示:医疗服务扩张速度不达预期的风险;医疗服务需求量不达预期的风险;互联网医疗服务模式发展的风险;招标降价的风险。



国金证券医药行业研究小组

李敬雷、叶苏、李涛、彭婷、孙笑悦

团队理念:我们有年轻的活力、自由的思想、和谐的氛围,立志于医药研究的创新与变革。

团队自2008年以来连续8年入围或上榜新财富、水晶球、金牛奖最佳分析师。其中多次荣获:水晶球最佳分析师第1名、金牛奖最佳分析师第1名、新财富最佳分析师第2名。

我们希望能够在医药产业资源整合、医药品种二级市场定价等方面发挥我们的特长,也欢迎关心医药的朋友与我们的观点进行互动,帮助我们更好的完善研究成果。

欢迎搜索微信号“medpharmer”进行关注,也可以通过medpharm@126.com与我们沟通联系。

以上内容是我们研究方面的思考,所涉及公司不构成具体投资建议,详细可参考我们的研究报告。